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(关于可转换债券的研究)可转换债券和正可转换债券之间有什么交易策略?

发布时间:2020-04-08 20:05:29

目前,可转换债券市场上同时存在着两种可转换债券,如山英和鹰19、通坤和通20,未来可能会出现更多这样的情况(新丰、九州、万顺)。同一种股票的两种可转换债券的定价是否有偏差?有套利机会吗?如何制定战略?本文采用Montecarlo模拟方法,对同一批正股票和多个周期的转换债券进行定价,验证了长生存期山鹰和鹰19模型的有效性。最后,给出了山鹰与鹰19、同昆、通20的可行贸易策略。

Montecarlo模拟方法简介

根据几何布朗运动,Montecarlo模拟给出了大量的正股票运行路径,计算了转换值,并根据每条模拟路径上的转换债券子句的触发来判断结束时间点;根据大数定律,可转换债券的理论值是当模拟次数足够时,在每条路径的末尾贴现转换值后的平均值。

示范核查

采用Montecarlo模拟方法对山鹰和鹰19的转换债券进行定价。将无风险收益率、AA+公司债券收益率曲线、正股票开盘价和可转换债券条款等数据引入定价模型,得到两种可转换债券从上市到2020年3月30日的理论价格,并将理论价格与实际收盘价进行比较。

尚英和鹰19可转换期权的价格偏差波动在0左右,这是可能的。由于可转换债券的价格可以看作是债务底部和期权的组合,因此我们从理论价格和实际价格中减去了债务的底价,只考虑了期权的部分价值的差异,并对两种可转换期权的定价以及相应的差异是否合理进行了分析和比较。通过对两种可转换债券在可比时间窗内期权定价偏差的分析,发现两种债券的高估幅度基本呈同一方向变化,且保持相对较低的价值。对两种期权的期权定价偏差程度的进一步研究表明,两种可转换债券之间的差异基本上在0附近波动,使得同一种正可转换债券之间的套利成为可能。

同正证券交易所债券交易策略

本文选取的四种可转换债券的评级均在15亿AA+以上,流动性良好,但在实施过程中仍可能存在流动性不足等问题,建设战略希望为投资者提供一个新的视角,供投资者参考。

多空组合表现良好,在实际结构中存在障碍。构造了一个简单的多空组合,以确定山鹰与雄鹰19之间的套利是否可行。该策略的核心假设是两种可转换债券的期权定价可能会继续偏离,但偏离是一个白噪声序列。当期权定价偏差大于0时,即山鹰转换债务的期权价值被低估,一单位资本用于多山鹰债务,一单位资本用于制造空鹰19,反之亦然,交易成本不计在内。该组合的累积净值一般呈上升趋势,在过去三个月内已取得7%的总回报率。尽管做空转换债券是有原因的,但净价值表现表明,山鹰与老鹰19之间存在套利的可能性,合理策略的运用有望继续获利。

长期旋转投资组合不会产生稳定的正回报,但投资组合的表现一直优于持有其中一种可转换债券。由于在实际操作过程中很难对转换后的债务进行卖空,因此对原策略进行了如下修改:只考虑多头部分,卖空部分出售,空头头寸处理,这实际上是一种多头旋转策略。由于不能进行套期保值,无法获得山鹰与老鹰19之间价值差异波动的收益,战略绩效较差。然而,与一直持有老鹰19和山鹰转换债务,这一战略可以继续运行和赢得。因此,在对山鹰两种可转换债券进行看涨的前提下,这种策略可以用来提高收益。

多头旋转组合与阈值组合具有一定的参数稳定性,25%阈值组合具有利润好、交易次数少、持仓天数短的特点。考虑到同一正股两种可转换期权之间的偏差回归幂弱的问题,交易是有限的,只有当偏差差超过阈值时才实施长旋转策略,且偏差差收敛到阈值以关闭头寸。当参数的灵敏度为5%,从15%到35%,阈值为25%时,策略的净值最好,附近阈值的单调性也很好,参数在一定程度上是稳定的。25%的阈值长旋转策略在56个交易日内交易15次(每个交易日买卖)。持有天数超过1天,累计净值为1。054。

最后,采用Montecarlo模拟方法对两对同时进行的股票转换债券的未来价格进行预测,为了平滑模拟次数较少引起的时间序列上的毛刺点,本文进行了hp滤波,给出了不同股票价格、不同时间和相同正转换债券的合理期权价格差异(其他变量假设不变),可供投资者参考。

风险提示:模拟次数少,交易成本减少,债务转换暂停,战略能力等。

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